21世紀經濟報道記者 崔文靜 張賽男 實習生張長榮 北京、上海報道
未盈利企業上市，歷來是市場關注的焦點。
在6月18日召開的2025陸家嘴論壇上，中國證監會主席吳清表示，將聚焦提升制度的包容性和適應性，以深化科創板、創業板改革為抓手，更好發揮科創板“試驗田”作用，加力推出進一步深化改革的“1+6”政策措施，統籌推進投融資綜合改革和投資者權益保護，加快構建更有利于支持全面創新的資本市場生態。
具體來看“1+6”政策措施，“1”是在科創板設置科創成長層，并且重啟未盈利企業適用于科創板第五套標準上市，更加精準服務技術有較大突破、持續研發投入大、商業前景廣的優質科創企業，在強化信息披露、加強投資者適當性管理方面作出安排。
“6”是在科創板推出六項措施，包括：
①對于適用科創板第五套標準的企業，試點引入資深專業機構投資者制度；
②面向優質科技企業試點IPO預先審閱機制；
③擴大第五套標準適用范圍，支持人工智能、商業航天、低空經濟等更多前沿科技領域企業適用；
④支持在審未盈利科技企業面向老股東開展增資擴股等活動；
⑤完善科創板公司再融資制度和戰略投資者認定標準；
⑥增加科創板投資產品和風險管理工具等。
吳清提出的“1+6”政策，意味著什么？系列政策利好背后，哪些企業將更多受益？將對資本市場帶來哪些影響？
一、重啟未盈利企業適用科創板第五套標準上市，意味著什么？
科創板創立之初，率先確立多元包容的上市標準，打破A股對企業盈利門檻的剛性約束，中芯國際、百利天恒等新質生產力領域的行業領軍企業得以在境內上市。第五套上市標準開創境內資本市場允許無收入、未盈利企業上市先河，僅對市值、主要業務或產品的研發進展、市場空間等提出要求，為艾力斯、神州細胞等一批具備核心研發實力、亟需突破資金瓶頸的創新藥企業提供融資支持。
2024年6月19日，證監會發布《關于深化科創板改革 服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》（以下簡稱“科八條”），明確要“支持具有關鍵核心技術、市場潛力大、科創屬性突出的優質未盈利科技型企業在科創板上市，提升制度包容性”。
隨后，科創板陸續受理了兩家未盈利硬科技企業，但這兩家企業申報的是有營收要求的“標準四”，專為未盈利創新藥企業設立的“標準五”，仍未見“開閘”蹤跡。
市場人士普遍認為，站在當前的時間節點，重啟“第五套標準”上市恰逢其時。
根據Wind數據，截至6月18日，共有37家公司計劃通過第五套標準登陸科創板，其中20家已成功發行上市。科創板第五套標準在審企業還有5家，其中，進程最快的是思哲睿和必貝特，二者均已提交注冊。另外三家——北芯生命、禾元生物、恒潤達生均進入已問詢階段。
行業普遍認為，科技創新能力強、產品市場潛力大的企業有望率先受益。
“有市場影響力、有行業地位、有突出技術成果的企業，不會因為沒盈利而成為公司上市的障礙。”資深投行人士王驥躍說。
在清華大學國家金融研究院院長、清華大學五道口金融學院副院長田軒看來，隨著政策細則完善和市場認可度提升，更多高新技術領域的未盈利企業將獲得上市機會，未來兩年內，監管對未盈利企業上市的受理可能會顯著提速，每年借此上市的企業有望達到15至20家，以進一步激發科技創新活力，推動產業結構優化升級。
二、如何進一步優化第五套標準適用范圍？
當前，科創板第五套上市標準的核心指標為：預計市值不低于人民幣40億元；主要業務或產品需經國家有關部門批準，市場空間大，目前已取得階段性成果。
根據21世紀經濟報道記者了解，目前市場關注聚焦科創板“預審”制度，是否在實踐層面對標港交所“科企專線”等相關設計；與此同時，隨著科創板設置“科創成長層”，未來“科創成長層”的功能與北交所如何進行差異化定位，構筑更為綜合的多層次資本市場服務體系等。
投行關注的更多在于第五套標準適用范圍擴大之后，是否會出針對性的行業指引，尤其對于人工智能、商業航天、低空經濟等領域，是否劃分更為具象的適用要求。
以醫藥行業企業為例，需至少有一項核心產品獲準開展二期臨床試驗，其他符合科創板定位的企業需具備明顯的技術優勢并滿足相應條件。而對于如何判斷“市場空間大”“階段性成果”“具備明顯的技術優勢”等，市場期待進一步明確的實施細則。
比如將準入門檻從“核心產品進入II期臨床”提升至“至少完成III期臨床或即將獲批”；引入BD（business development，業務發展）作為商業化能力佐證等。
南開大學金融發展研究院院長田利輝對此建議：“可以從升級技術門檻方面進行優化，比如要求Ⅲ期臨床+商業化路徑明確，聚焦全球首創。而且，應該要求差異化信息披露，考慮對臨床進展、管線數據等披露，同時要約束減持。此外，也需完善風險定價機制。”
王驥躍認為：“評價指標可能不宜明確化和細化，這塊本來是個實質判斷的事情，一旦明確為條條杠杠，那企業就會對著這條線去做。上市是水到渠成的事情，是企業發展到一定階段的自然結果，而不應該成為企業發展的目標。”
在王驥躍看來，交易所和證監會在尋求優質公司A股上市，重點是質量。申報第五套標準的企業，并不是簡單符合財務/市值指標就可以上市。
三、如何挑選優質未盈利企業？
田軒建議從企業核心技術、市場潛力、商業模式、團隊實力等多維度進行評估。
核心技術需具備顛覆性和可持續性，體現在企業是否擁有自主知識產權的核心技術，以及該技術在行業內是否具有領先性。關注企業的研發投入和成果轉化能力，評估其持續創新和盈利的潛力。
市場潛力需評估目標市場的規模和增長前景，考察其所處行業的整體規模以及未來增長趨勢。
商業模式需清晰可行，明確如何創造價值并實現盈利，如何持續擴大規模和市場份額，產生現金流。
團隊實力則需考察核心成員的行業經驗、創新能力及執行力，確保團隊能夠有效應對市場變化和挑戰。
除此以外，中國銀河證券首席經濟學家、研究院院長章俊建議從三個維度出發挑選適合IPO的優質未盈利企業。
維度一：嚴格審核技術戰略匹配度。
重點對標新一代信息技術、人工智能、生物醫藥、新能源等國家戰略性新興產業，深入核查企業核心技術是否聚焦“卡脖子”關鍵領域，能否推動產業鏈自主可控發展，確保企業技術發展方向與國家戰略需求高度契合。
維度二：深入評估研發投入效能。
在參考行業研發投入水平基礎上，結合技術轉化效率開展穿透式分析，重點甄別無效研發投入與具有突破性意義的關鍵投入，以研發成果轉化率、專利質量等核心指標衡量投入產出效益。
維度三：審慎評估現金流管理與資本適配性。
重點審查企業現金儲備規模及資金鏈韌性，測算其是否足以支撐技術研發、市場拓展等關鍵階段的資金需求，避免因現金流斷裂導致項目停滯；同時，關注企業融資渠道多元化程度，考察股權融資、債權融資、政府扶持資金等來源的穩定性，以及股東結構的合理性，確保資本結構能夠為企業持續創新發展提供堅實保障。
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