今天早上虎嗅發布了《李蓓被流量耽誤了》一文，對于文中觀點，半夏投資創始人李蓓迅速給出了回應。在影響力上，李蓓的勢能依然強大，半夏投資公眾號發文三個小時后，流量已經接近10W+，轉發量更是超過6000。私募圈頂流實至名歸。
李蓓在文中提到，“里面其實有不少事實性錯誤，比如說我23年重倉純堿，我當時并沒有買純堿，我買的是玻璃。”
這里需要解釋一下，私募領域有特殊性，信息披露較少，外界很難像公募一樣準確跟蹤其具體持倉情況，因此《李蓓被流量耽誤了》一文中對于半夏產品持倉的描述，基本來自公開報道。以2023年的純堿與玻璃期貨為例，當時外界對于李蓓可能做多純堿和玻璃期貨有較多討論，而李蓓當時在回應中并未明確肯定或者否定。
文章提到了李蓓曾經輝煌的業績，以及宏觀對沖策略的較高難度，整體來說是比較客觀公允的，正如李蓓總提到，“作者還是想盡量客觀一點的，沒有一邊倒的踩我，也沒有惡意看空我。”
就著文中的觀點，李蓓對于當前市場上財富管理與資產配置存在的風險，提出了自己的判斷，比較有見地，也在市場上引起一些新的討論，值得探究。
01 抗風險邏輯扎實但依賴宏觀拐點判斷
李蓓對于當前資產配置的風險點有較深刻的觀察。她提到，當前主流資產配置風險高度集中，高凈值群體和財富機構的核心重倉集中在量化增強、科創基金、全天候策略、海外資產四類。這四類策略均存在明顯風險點。
比如，量化增強受小盤因子和非線性因子影響，科創基金面臨國內利率回升和美國 AI 泡沫破滅的隱患等。且除美國 AI 資本開支預期下修這一風險點外，其余風險的共同誘因都是中國通縮結束、房價物價回升。同時這四類策略對應的資產當前估值偏高，持倉還處于愈發擁擠的狀態，潛藏著較大的風險。
基于這樣的判斷，李蓓目前的持倉比較偏“深度價值”。
半夏的股票組合以行業龍頭為主，總體 8 倍 PE、0.8 倍 PB，股息率達 5%，80% 持倉具有強順周期屬性，還包含業績恢復增長的消費品龍頭等低估值高股息資產。
此外，持倉還涉及利率曲線做陡操作，即買中短期國債、空長期國債。
這種持倉結構在通縮持續的情況下，大概率不會出現明顯虧損，甚至可能小漲；而若通縮逆轉，這類資產則有望大幅上漲。李蓓認為，半夏投資持倉具備對沖風險的顯著優勢。
由此李蓓將未來經濟劃分為兩種情形：一是通縮逆轉，此時當下市場重倉的四大策略會因底層邏輯松動而表現糟糕，而半夏投資會迎來大漲；二是通縮持續，半夏投資可能微虧或小賺，四大主流策略則會繼續上漲。她認為配置半夏如同持有一份特殊期權，損失有限但盈利空間大，能有效對沖當前資產配置擁擠帶來的風險。
這一判斷精準捕捉到了當前市場資產配置 “扎堆” 的問題，這確實是市場一大隱患。
當大量資金集中在少數幾類資產時，一旦觸發共同的風險誘因，極易引發集中拋售，造成資產價格大幅波動。比如，此前部分熱門賽道比如新能源等，出現嚴重的交易擁擠度，此后因資金集體撤離而出現的階段性暴跌，都印證了這一點。
如今資金大量集中在AI產業鏈，較高的配置比例是否會導致行情下滑，目前這種擔憂也比較多。因此10月至今以AI產業鏈為核心的科技成長板塊整體表現一般，與三季度的強勢表現相比，已不可同日而語。
不過以上一輪牛市中新能源板塊不同的是，當前AI技術層面依然日新月異，應用也在次第展開，基本面對于估值和擁擠度都有一定的消化能力。
就像2023年上半年AI產業鏈經過一輪大幅上漲后，下半年步入調整，不過在獲得業績確認后，以算力為主的AI產業鏈在2024年下半年開始再次崛起，漲幅遠超2023年，因此目前的資產配置 “扎堆” 是否會引發市場風格的轉換，主線從科技成長轉向順周期板塊，還很難說。
接下來的行情可能并非簡單的“非此即彼”。
如果AI依然技術與產品端保持較高的勢能，應用也更大程度上落地，科技行情依然會持續。而順周期板塊如果有業績的反轉，也是能同時獲得市場的認可。比如基本面有所改善的保險板塊在近幾個月里，相對不錯，中國平安等個股正在逐漸接近2020年核心資產牛市時的高點。
另外需要注意的是，即使經濟基本面反轉，通縮逆轉，但市場表現可能也不是簡單的“順周期崛起、科技成長調整”，順周期會崛起，但經濟復蘇的情況下，市場風險偏好上升，往往會有利于科技成長的表現。而提前押注順周期，能否取得長期較好收益，也不一定，還要看配置情況。此前也有過案例，如2022年一些基金經理提前交易疫后復蘇，在航空板塊重倉，當年的超額收益顯著，但此后一直持有航空，業績反而急轉直下。
02 對沖思路合理但不適用于所有投資者
站在資產組合多元化配置的角度，李蓓的建議比較合理。既然主流資金在科技成長等方面配置較多，如果將部分資金配置到與主流資產反向聯動的半夏產品，具備一定的逆向思維，能有效降低組合的整體波動。
半夏持倉的低估值高股息屬性，在市場波動較大的環境中，具備較強的抗跌能力，強順周期的屬性又使其能精準對接通縮逆轉后的市場紅利，這種持倉設計確實契合宏觀經濟周期變化的投資邏輯。
但前提都建立在對宏觀拐點的判斷上，若通縮持續時間遠超預期，這類順周期資產可能會長時間處于平淡狀態，對追求短期收益的投資者吸引力不足。對于具備一定風險承受力、著眼長期資產配置的投資者，其對沖風險的價值會更為突出一些。
李蓓目前的姿態是“等風來”。
在通縮結束前撐下來，待通縮結束后迎接業績的全面回歸。這基于對自己判斷力的自信，不過過程中要承受一定的壓力，特別是在當下私募募資越來越卷、越來越集中的情況下。
對于虎嗅文中提到的量化私募沖擊、半夏團隊組織能力等方面，李蓓并未給出回應。
最近“量化私募20億額度秒光”的消息，對于依賴主觀判斷的機構不可謂不震撼。就像媒體面對AI要找到自己的差異化能力一樣，主觀私募面對量化產品的崛起，也需要找準自己的差異化方向。
本文鏈接：李蓓“等風來”http://m.sq15.cn/show-3-161805-0.html
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