人民幣升破7.17！華爾街預計升值或推升股市估值，哪些主題將受益？
作者：周艾琳
5月26日，離岸人民幣一度對美元升破7.17，最低至7.16，截至同日19:00報7.1782。今年以來亞洲貨幣和歐元多數對美元升值5%~10%，而人民幣從年初到5月初的漲幅不到2%，近期隨著關稅戰的緩和，人民幣的補漲勢頭引發關注。
近期，高盛將12個月美元/人民幣的目標價調整至7.0，本周該美資投行又發布題為“人民幣的復興”的研報，其中提及，這意味著未來12個月人民幣將有3%的外匯收益。從經驗上看，當人民幣(對美元和一籃子貨幣)升值時，中國股市往往表現良好，這與大多數亞洲新興市場的交易模式一致。從行業來看，當人民幣升值時，可選消費、房地產和多元金融(券商)板塊通常表現優異，而防御性板塊則表現相反。
人民幣中間價在5月13日罕見下破7.2是這輪升值預期的催化因素。不過，更多接受記者采訪的機構和企業仍認為需警惕，尤其是貿易談判仍存在不確定性，且中國央行仍或以穩為主。例如，摩根大通中國首席經濟學家和大中華區經濟研究主管朱海斌近期對記者稱，未來6~12個月，預計人民幣對美元匯率在7.2~7.3之間，但具體仍需要看今年的出口情況和出口商結匯意愿。
華爾街聚焦“人民幣升值”主題
關稅大戰并未在今年推動美元升值，相反美元資產遭到拋售，關稅或沖擊美國通脹、加劇債務負擔，同時也在侵蝕各界對美元信用的信心。與此同時，德國罕見開始轉向財政擴張，推動歐元對美元一度攀升10%，日元也在日本央行加息預期下升值，這也導致美元指數今年累計下跌近10%。
與2018年3月至2020年1月的中美貿易戰1.0不同，當時人民幣對美元匯率從6.26的低點升至7.18的高點(即貶值13%)，而自 “對等關稅”實施以來，人民幣對美元匯率已升值1%。然而，人民幣的漲勢普遍落后于歐元和一眾亞洲貨幣。
不過，近期華爾街的唱多力量也開始漸強。例如，高盛預計未來3個月、6個月和12個月的匯率將從之前的7.3、7.35和7.35分別調整至7.2、7.1和7。這意味著未來12個月人民幣匯率將上漲3%。該機構最新認為，匯率升值將有望利多相關股票。
高盛首席中國股票策略師劉勁津在26日發給記者的郵件中提及，人民幣升值可能通過會計、基本面、風險溢價和投資組合流動渠道使中國股市受益。高盛估計，在其他條件相同的情況下，人民幣對美元每升值1%，中國股市可能上漲3%，包括匯兌收益。
具體而言，在境外上市的中國股票的收益和賬面價值，在人民幣升值時應會上升，從而產生匯兌收益和更具吸引力的股票估值；擁有美元多頭債務(或受美元成本影響)或美元資產空頭頭寸的中國公司，在美元走弱時應會看到外匯交易收益；外匯升值通常反映并伴隨中國經濟相對于貿易伙伴的周期性基本面相對較強，這對增長和股票回報預期有利；此外，適度的人民幣升值應有助于緩解對資本外流的擔憂。
從行業來看，當人民幣升值時，可選消費、房地產和多元金融(券商)板塊通常表現優異，而防御性板塊則表現相反。“人民幣潛在的匯率彈性支持我們對中國股市的增持立場，對國內人民幣計價資產的主題偏好，企業盈利前景的適度改善，外國資金對中國股市的流入增強，但未來幾個月南下資金的凈買入步伐可能放緩。”劉勁津稱。
在此基礎上，高盛對于人民幣升值背景下可能表現優異的港股或中概股公司的篩選標準主要是――總市值大于20億美元，日均成交額大于500萬美元，屬于對美元進口成本敏感的行業(如航空、石化、建筑、食品、旅游等)，或美元債務或股本比率大于20%，同時海外收入占比小于30%等。該機構篩選出的部分公司包括：萬國數據、東方雨虹、亞朵、株洲旗濱、金隅集團、中國國際航空、神農集團、杉杉股份、中創新航、偉星新材、天齊鋰業、紫金礦業、贛鋒鋰業、金茂等。
相反，可能因為人民幣升值而受損的公司特點則是，海外收入占比超過30%，美元債務占比低(總債務中美元債務占比小于5%，且凈資產中美元債務占比小于5%)，在2024年人民幣貶值期間無匯兌損失與匯率變化的收益相關性強。相關公司包括：美的、聯想、中海油、中遠海能、TCL等。
升值可持續性仍待觀望
不過，升值的可持續性仍待觀望，未來關稅、貿易談判、宏觀經濟形勢的不確定性仍高，且出口商的行為仍難以預測。
這一波升值預期始于5月12日中美經貿會談取得超預期進展后。在5月13日，中國央行自4月初以來首次將人民幣中間價設在7.2以下，報7.1991，較前日調強75點，隨后各界對人民幣對美元升值的預期開始進一步強化。此前7.2的水平被牢牢守住，這被市場認為是一種信號，即允許人民幣對美元適度貶值以對沖關稅壓力。
5月26日，人民幣對美元官方中間價來到了7.1903。盡管中間價開始下行(人民幣走強)，但央行并未顯現出進一步推動人民幣升值的跡象。例如，根據華創證券，當日的逆周期因子影子變量-132點，較一季度接近-1000點的調節幅度大幅收窄，也小于5月以來超-200點的幅度。
多位中資、外資行交易員對記者表示，即使5月13日時中間價進入了7.19區間，看似央行并非意在大幅推動人民幣升值，反而在緩沖升值勢頭。
渣打中國宏觀策略主管劉潔對記者表示，在“對等關稅”和美國對中國的報復性關稅實施后的一段時間，人民幣中間價向上突破了此前守住的7.2關口，人民幣對一籃子貨幣走弱，釋放了容忍適度貶值來對沖關稅風險的信號。然而，如今中間價似乎隨著報復性關稅的撤回而調強，回到了7.19的關鍵區間。
劉潔認為，短期美元對人民幣有望下行，人民幣中間價不排除進一步強調至7.17～7.18，但坊間揣測的“新廣場協議”(以貨幣升值作為妥協)并不符合實際。人民幣走強的程度可能有限，考慮到中國貿易前景，可能中國央行并無刻意大幅推動人民幣升值的意愿。
朱海斌則對記者稱：“未來6到12個月，預計人民幣對美元可能在7.2~7.3之間運行，甚至有可能低于7.2，但后續走勢將主要取決于出口情況。去年中國貿易順差接近1萬億美元，但外匯儲備波動并不大，也就是說很多出口商選擇了保留外匯存款而不結匯(保留美元)。未來是否選擇結匯(即將美元兌換成人民幣)，特別是在美元走弱的背景下，這一行為將顯著影響人民幣的強勢程度。”
不過，據記者近期對銀行人士和外貿公司人士的采訪，早在人民幣對美元跌破7.3時，出現過出口商結匯的動作，但如今結匯的行為并不多。巴克萊估算，自2023年以來，出口商持有的美元總額已達到7000億美元。不過，這些美元資產未必都會被轉換為人民幣。但如果美元對人民幣匯率繼續下跌至7.1~7.15以下，最多也可能有1000億美元被轉換成人民幣，這可能進一步推動匯率下探至7附近。
未來，關稅政策和美債拍賣情況也引發關注。特朗普上周日表示將對歐盟的50%關稅從6月1日推遲至7月9日(對等關稅暫緩90天的到期日)，此時距離他發出關稅威脅僅過去48小時。在中美和歐美避免關稅大戰升級之后，美日的貿易談判將是市場關注的焦點。未來可能會看到更多的“推遲”或“豁免”。此外，機構人士認為，現階段比關稅更重要的無疑是減稅法案對美債市場的影響，本周有近1830億美元2~7年期美債拍賣。若需求不佳或美債持續遭到拋售(收益率升高)，美元恐面臨更大程度的跌幅，美股前景也難言樂觀。
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